비트코인에도 가치를 평가하는 지표가 있을까?
정부 당국자들이나 주류 금융시장 전문가들은 흔히 “비트코인은 내재가치가 없거나 그 가치를 측정할 수 없다”는 비판을 많이들 내놓곤 합니다. 주식이야 그 주식을 발행한 기업의 재무제표를 보고 회사의 현재나 미래 가치를 평가할 수 있고, 달러나 원화 등 화폐도 그 화폐 가치를 보증하는 국가의 경제 펀더멘털을 보고 가치를 매길 수 있습니다. 하지만 비트코인은 그런 실체가 보이지 않는 게 사실입니다.
비트코인 가치를 끌어올리고 더 많은 사람들이 이를 이용하도록 하기 위해 자신의 경제적 이득을 노리고 뛰는 회사가 따로 있는 것도 아니고 그 가치를 담보해주는 정부와 같은 강력한 뒷배가 있는 것도 아니니, 자산가치 또는 내재가치를 평가한다는 건 어려워 보일 수밖에 없습니다. 그러나 여기서 생각해야 할 것은 비트코인이 실체를 눈으로 볼 수 없다는 것뿐이지, 그 자체로 존재하지 않는 건 아니라는 점입니다.
비트코인은 네트워크 상에서 전자적으로 존재하는 디지털 화폐입니다. 그렇다 보니 그 가치 또한 이 네트워크 상에서 따져봐야 하는 것입니다. 그 대표적인 지표가 바로 NVT(Network Value-to-Transaction Ratio)입니다. 이는 주식시장에서 가장 흔히 사용되는 특정 주식의 수익성 지표인 주가수익비율(PER)과 유사해 ‘비트코인시장의 PER’로도 불리고 있습니다.
주식시장에서의 PER은 특정 주식의 가격을 그 주식을 발행한 기업의 주당순이익(EPS)으로 나눈 값으로, 기업이 얻는 이익에 비해 주가가 어느 정도 수준에 와 있는지를 따져보는 지표입니다. 이 PER이 높은 기업은 만들어내는 이익에 비해 주가가 비싸다는 뜻이고, 반대로 PER이 낮은 기업은 창출하는 이익에 비해 주가가 싸게 형성되어 있다는 뜻입니다.
반면 비트코인은 일반 기업과 달리 수익을 창출하지 않습니다. 거래는 발생하지만 이 거래가 수익을 내진 못하는 것이죠. 대신 비트코인 네트워크 내 거래량이 늘어나게 되는 겁니다. 결국 NVT는 비트코인 가치를 평가할 때 비트코인이라는 블록체인 네트워크 내 거래량을 기준으로 삼아, 특정 시점에서의 비트코인 가격이 고평가되어 있는지 아닌지를 살펴보는 지표라고 할 수 있습니다.
흔히 NVT는 네트워크 가치를 비트코인의 하루 거래량으로 나눠서 산출합니다. PER을 구할 때 쓰는 주가 대신에 네트워크 가치를 대입하고, 주당순이익 대신에 일일 거래량을 대입하는 셈이라고 보면 됩니다. 이때 비트코인의 네트워크 가치는 비트코인 시가총액을 말합니다.
따라서 비트코인의 NVT는 비트코인 시총을 비트코인 하루 거래량으로 나눠서 구합니다. 만약 가상화폐시장 전체의 NVT라면, 가상화폐 전체 시총을 가상화폐 총 거래량으로 나누면 되겠죠. 이 지표는 글래스노드(Glassnode)라는 온체인 데이터 공급업체는 물론이고 우불차트(Woobull Charts)와 같은 사이트에서도 매일 게시하고 있습니다.
실제 역사적인 비트코인 차트를 보면, 비트코인 초창기에 NVT는 100을 넘어 상당히 고평가되어 있다가, 그 버블이 2012년 즈음까지 꺼지면서 약 92%에 이르는 가격 조정을 보였습니다. 이후 2014년부터 비트코인 NVT는 다시 평균치를 웃도는 버블을 보였고, 이후 83%에 이르는 조정을 겪었습니다. 반면 2017년에는 비트코인 가격이 너무 많이 뛰었다며 곳곳에서 버블 우려를 제기했지만, 실제 NVT는 여전히 낮은 수준이었고 그 결과 비트코인 가격은 조정 없이 2018년 초까지 가파른 상승랠리를 이어갔습니다.
다만 단순히 NVT만으로도 비트코인 가격의 고평가 여부를 살피는 것은 위험할 수 있습니다. 투기적인 거래나 가상화폐 거래소가 자전거래* 형식으로 행하는 거래까지 비트코인 전체 거래량에 포함되어 있기 때문이죠. 결국 가상화폐 거래소에서의 비트코인 거래량을 따로 집계하지 않는 탓에 NVT만을 기준으로 할 경우 비트코인 가치를 과도하게 높게 평가하는 우를 범할 수 있습니다.
자전거래
: 증권사나 거래소가 같은 종목을 동일한 가격으로 동일 수량의 매도 및 매수 주문을 내 인위적으로 매매거래를 체결하는 것으로, 대개는 거래량을 부풀리기 위해서 주로 실행함
이 때문에 보조 지표를 함께 보는 게 바람직합니다. 즉 비트코인 존재의 기초가 되는 채굴(마이닝)과 그 채굴에 의한 비트코인 가격의 근간이 되는 필수 원자재인 전기를 이용한 지표들 말입니다.
작업증명(PoW)이라는 방식을 통해 이뤄지는 채굴에 따른 보상이 비트코인입니다. 이 작업증명을 위해서는 네트워크가 내는 고난도의 수학문제를 풀어야 하는데, 이를 위해서는 더 많은 컴퓨팅 파워, 즉 전기를 사용해야 합니다. 기업이 제품을 팔아서 벌어들이는 매출과 이 매출을 위해 투입해야 하는 원재료 비용을 뜻하는 매출원가처럼 비트코인 가격과 전기 사용료는 그런 상관관계를 가집니다.
그래서 비트코인 가치를 평가하는 또 하나의 지표는 바로 비트코인 ‘채굴 원가’입니다. 이는 채굴장비와 전기료, 냉각장치 비용 등 채굴에 필요한 모든 경비를 기초로 산출하는 일종의 비트코인 생산 단가입니다. 이 채굴 원가대비 비트코인의 현재 시세 차이를 통해 비트코인 고평가와 저평가를 따져볼 수 있습니다.
아울러 S2F(Stock-to-Flow)라는 분석 모델도 있습니다. 이는 주로 금이나 은 등 매장량이 제한되어 있는 귀금속의 가격 흐름을 분석할 때 쓰는 지표인데, 현재 시장에 유통되고 있는 공급량을 연간 생산량 증가율로 나눈 값입니다. 이를 비트코인에 적용한 모델은 2019년 3월 ‘플랜B’라는 아이디를 가진 인물이 개발했는데, 지금까지는 가격을 잘 맞춰왔습니다. 특히 반감기 즈음에 줄어드는 생산량에 따른 가격 전망에 잘 맞아떨어지는 경향을 보였습니다.
다만 이는 수요를 고려하지 않은 모델인 만큼 최근처럼 수요 측면에서의 가격 상승기를 점치는 덴 한계가 있다는 지적도 나오고 있습니다. 결국 이 모델은 수요 증감과 무관하게 특정 시점에서의 비트코인 유통량을 기준으로 비트코인 가격 수준을 평가하는 정도로 참고해볼 만합니다.
비트코인 초보자를 위한 꿀팁
: 비트코인의 전체 시가총액을 하루 거래량으로 나눈 NVT는, 주식시장에서 흔히 쓰이는 PER에 비견될 만큼 비트코인의 가치 수준을 평가할 수 있는 대표적인 지표로 불리고 있습니다. 다만 이 외에도 비트코인 채굴 원가나 S2F와 같은 지표를 함께 고려해 밸류에이션을 평가하는 게 필요합니다.
